2026年1月5日，眾安信科（深圳）股份有限公司正式向港交所遞交上市申請，擬登陸主板，聯(lián)席保薦人為工銀國際與國聯(lián)證券國際。這家成立于2021年12月、僅4年歷史的企業(yè)級AI解決方案提供商，經(jīng)B輪融資后估值達(dá)22.15億元，帶著“眾安系”光環(huán)與行業(yè)第四的頭銜，試圖在港股市場分一杯羹。

AI光環(huán)加持：行業(yè)第四的增長幻象

作為聚焦智能營銷與智能運(yùn)管的AI服務(wù)商，眾安信科憑借自研的XK-QianAI平臺，在垂直大模型領(lǐng)域占據(jù)一席之地。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按2024年收益計(jì)，其在中國配備垂直大模型能力的企業(yè)級AI解決方案提供商中排名第四；累計(jì)服務(wù)客戶數(shù)從2023年末的88家，增至2024年末的241家，再到2025年9月末的338家，年復(fù)合增長率達(dá)63.1%。上述客戶數(shù)量包含公司自主服務(wù)及與眾安旗下眾安信息技術(shù)服務(wù)有限公司合作導(dǎo)入的客戶。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看似亮眼，招股書及公開披露信息顯示，2023年、2024年及2025年前三季度，公司分別實(shí)現(xiàn)收益2.26億元、3.09億元、2.90億元，2024年同比增長36.6%，2025年前三季度同比增長62%；對應(yīng)凈利潤為1008.2萬元、3323.1萬元、3165.5萬元，2024年同比增長229.6%，2025年前三季度同比增長116%；毛利則從0.31億元增至0.84億元、1.18億元，毛利率從2023年的14%提升至2024年的27%，2025年前三季度進(jìn)一步升至41%。但深入拆解便會發(fā)現(xiàn)，高增長背后是難以忽視的結(jié)構(gòu)性問題——客戶數(shù)量的爆發(fā)式增長，并未同步轉(zhuǎn)化為收入質(zhì)量的提升，反而暴露了其增長模式的脆弱性。

核心隱憂：揮之不去的關(guān)聯(lián)依賴枷鎖

眾安信科的最大痛點(diǎn)，在于對“眾安系”的深度綁定，這種綁定從股權(quán)到業(yè)務(wù)貫穿始終，成為其獨(dú)立性的致命短板。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，眾安在線通過全資子公司眾安信息技術(shù)服務(wù)有限公司（簡稱“眾安科技”），間接持有眾安信科35.49%的股權(quán)，為第二大股東；第一大股東為上海眾行有米商務(wù)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙），持股38.93%，二者合計(jì)持股74.42%，形成絕對控制權(quán)。股權(quán)的深度交織，直接導(dǎo)致業(yè)務(wù)上的高度依賴——2023年、2024年及2025年前三季度，最大客戶眾安集團(tuán)（眾安在線及附屬公司）分別貢獻(xiàn)收益1億元、1.38億元、0.67億元，占各期總收益的比例分別為44.4%、44.6%、23.0%，雖占比逐年下降，但仍是核心收入來源。

更值得警惕的是，“客戶多元化”仍存短板。招股書顯示，2023年、2024年及2025年前三季度，來自前五大客戶的銷售占比分別為74.7%、62.7%、47.4%，雖持續(xù)下降但集中度仍偏高，且前五大客戶中仍包含多家關(guān)聯(lián)方。338家累計(jì)客戶中，大量新增客戶通過眾安科技渠道導(dǎo)入，而非自主開拓，真正獨(dú)立第三方客戶的收入貢獻(xiàn)仍有限，客戶拓展對“眾安系”渠道依賴較深。

關(guān)聯(lián)方的業(yè)務(wù)波動更讓其盈利根基岌岌可危。作為核心收入來源的眾安集團(tuán)，2024年研發(fā)費(fèi)用同比下滑，從2023年的11.92億元降至8.46億元，研發(fā)費(fèi)用占營收比例不足3%，科技輸出業(yè)務(wù)雖增長但占比低、盈利有限，經(jīng)營壓力顯現(xiàn)。若未來眾安集團(tuán)削減AI服務(wù)采購預(yù)算，曾長期依賴其貢獻(xiàn)近半收入的眾安信科，將面臨盈利增長承壓甚至下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

內(nèi)外承壓：市場競爭與運(yùn)營模式的雙重瓶頸

即便剝離關(guān)聯(lián)依賴，眾安信科在市場化競爭中亦處境艱難。企業(yè)級AI解決方案市場高度分散，“群雄并起”的格局下，行業(yè)第四的位置毫無護(hù)城河可言，反而陷入“上壓下擠”的夾心困境。

頭部企業(yè)憑借雄厚資本與生態(tài)優(yōu)勢，通過捆綁銷售、免費(fèi)試用鎖定大型客戶；中小廠商則以輕量化方案、低價(jià)策略蠶食長尾市場。眾安信科雖客戶數(shù)量增長迅猛，但單客戶收入貢獻(xiàn)被持續(xù)稀釋，疊加行業(yè)競爭加劇，收入增長的可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)，其核心競爭力仍需在市場化場景中驗(yàn)證。

運(yùn)營模式的先天缺陷進(jìn)一步制約其發(fā)展。招股書明確，公司收益幾乎全部通過直接銷售實(shí)現(xiàn)，采用“人員駐場+遠(yuǎn)程支持”的服務(wù)模式，需投入大量人力確保方案落地。同時(shí)，公司采用模塊化與解耦架構(gòu)，但AI解決方案仍存在一定定制化屬性，規(guī)�；瘡�(fù)制效率受限，長期增長需平衡人力投入與服務(wù)半徑的關(guān)系。

合規(guī)與技術(shù)：上市路上的兩座大山

赴港上市的合規(guī)審查，正對眾安信科的短板形成精準(zhǔn)打擊。作為數(shù)據(jù)密集型企業(yè)，其面臨內(nèi)地與香港雙重?cái)?shù)據(jù)監(jiān)管壓力——《個(gè)人信息保護(hù)法》要求跨境數(shù)據(jù)傳輸需經(jīng)安全評估，香港《個(gè)人資料（私隱）條例》則強(qiáng)調(diào)披露透明度，招股書已披露公司在跨境數(shù)據(jù)合規(guī)方面存在相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，需進(jìn)一步完善合規(guī)架構(gòu)。

控股股東的合規(guī)污點(diǎn)更可能引發(fā)連鎖反應(yīng)。2025年12月，上海市通信管理局對38款未完成整改的APP采取下架措施，其中包括眾安在線旗下“眾安家”“退貨運(yùn)費(fèi)險(xiǎn)理賠”“眾安企業(yè)保”三款應(yīng)用，違規(guī)原因涉及未明示個(gè)人信息處理規(guī)則、賬號注銷難、違規(guī)收集個(gè)人信息，暴露集團(tuán)數(shù)據(jù)治理漏洞。盡管眾安信科名義上獨(dú)立，但監(jiān)管機(jī)構(gòu)與投資者極易將其與控股股東的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)綁定，質(zhì)疑其風(fēng)險(xiǎn)隔離措施的有效性。

技術(shù)層面的迭代壓力亦不容忽視。AI技術(shù)更新迭代速度快，行業(yè)競爭聚焦于垂直大模型能力與AI智能體迭代效率。眾安信科自身研發(fā)投入雖持續(xù)增加，2023年、2024年及2025年前三季度研發(fā)開支分別為1091.8萬元、2679.1萬元、5971萬元，占總收益比例分別為4.8%、8.7%、20.6%，2025年前三季度研發(fā)開支同比大增374%，但母公司眾安在線2024年研發(fā)費(fèi)用同比下滑30%，若后續(xù)研發(fā)資源支持不足，或自身研發(fā)轉(zhuǎn)化效率不及預(yù)期，仍可能面臨技術(shù)競爭力弱化的風(fēng)險(xiǎn)。（資鈦出品）

       原文標(biāo)題 : 眾安信科沖擊港股：AI賽道的狂歡，還是關(guān)聯(lián)依賴的困局？